2024/11/28 中國大陸救市措施的觀察

中華經濟研究院第一研究所助研究員 王國臣

為提振愈趨低迷的經濟，中國人民銀行、國家金融監督管理總局，以及證券監督管理委員會於9月24日，聯合發布一籃子救市措施，並研擬設立股市平準基金。國家發展和改革委員會於10月8日，再提前撥款2,000億人民幣的來年預算，且允諾明年續發超長期特別國債與擴大支持地方專項債。

本輪救市措施的重點有三：一是股市。人民銀行斥資8,000億人民幣，創設股票回購增持再貸款與證券、基金暨保險公司互換便利（securities, funds and insurance companies swap facility, SFISF）。證監會亦引導中長期資金入市，含括放寬銀行股權投資限制、開放保險機構設立私募證券投資基金，以及中央匯金增購股票型基金（exchange-traded fund, ETF）。

二是房市。存量房貸利率，即尚未償還的房貸利率，由3.92%降至3.42%，與新增房貸的利差壓縮至0.12個百分點。二套房最低自備款比率下調一成至15%，與首套房拉平。保障性住房再貸款的人民銀行出資比率，由60%拉升到100%。經營性物業與建商貸款展延的落日期限，推遲兩年至2026年底。

三是銀行流動性。法定存款準備金率調降0.5個百分點，估計釋放1兆人民幣的長期資金。7天期逆回購操作利率由1.7%降至1.5%，藉此引導貸款市場報價利率（loan prime rate, LPR）與存款利率下行。充實中農工建交與郵儲等六家大型國銀的核心一級資本，方式預計為財政注資、增發股票與舉債。

北京當局的思路是，國銀撐托建商與上市公司，遏制資產價格崩落。惟國銀大量資金鎖入困難企業，且紓困貸款利率偏低，導致國銀不良資產激增與利潤壓縮。為防止觸發銀行風險，人民銀行只能透過降準、結構性貨幣政策工具、新型貨幣政策工具，以及商銀資本工具，持續挹注國銀。

問題是，貨幣政策逼近極限。法定存款準備金率來到6.6%，距離潛在底線僅剩1.6個百分點的調降空間。1年期定存利率為1.35%，也只高於消費者物價指數（consumer price index, CPI）年增率1.15個百分點。為避免負利率，則只能單方面調降貸款利率。惟此舉的可能性頗低，因為目前淨息差已低於警戒值0.26個百分點。

中國更墜入流動性陷阱（liquidity trap），即再寬鬆的政策，亦無法誘發投資與消費。例如：房貸利率下調無法刺激買氣，反而引爆提前還款潮。房貸餘額連續五季負成長，凸顯資產負債表衰退（balance sheet recession）。消費信心指數（consumer confidence index, CCI）僅85.8點，處於嚴重蕭條的區間，預示短期內很難走出通貨緊縮（deflation）。

正本清源之道是財政政策。北京當局需立即撥款10兆人民幣，收購瀕臨破產的建商資產，這僅是前50大建商1年內的流動負債而已！故欲徹底解決房市問題，財政部尚需提列100兆人民幣，方可吸納建商的有息負債。最後，中國還要追加68兆人民幣，清償與房地產密切相關的地方政府債務。

北京當局也深知問題根源。國務院總理何立峰於5月17日責令，地方政府收購庫存房。人民銀行於9月24日重申，研擬國銀收購存量土地。緊接著，發改委與財政部亦分別召開記者會，聚焦財政政策；惟圍繞重大戰略與重點領域安全能力建設（兩重），而非用於收購瀕危建商。

對此，國際組織與投資銀行，大多看衰本輪救市成效。9月24日以降，計16家法人機構發布中國經濟最新預測。2024年經濟成長率預期平均為4.8%，低於北京當局的目標值0.2個百分點；其中，8家維持原先判斷。6家下修前次預測值，降幅為0.3個百分點。僅2家上調，升幅為0.2個百分點。

由此觀之，滬深股市的飆漲恐淪為煙花！9月23日至10月8日，上證綜指累計飆漲三成。惟超過100家上市公司趁機出脫股票，其中不乏大型國企，舉凡招商局、中國建材與電子信息產業集團。故摩根士丹利（Morgan Stanley）與野村（Nomura）相繼示警，慎防政策兌現風險與可能引發的崩盤危機。

綜合上述，中國希冀透過一系列寬鬆政策，挽救頹靡經濟。惟措施新意有限，且無對症下藥，故股市的短期反彈，只是加劇資產價格泡沫而已！展望未來，經濟止跌的觀察指標，為上證綜指於2024年底前能否守住3,000點大關。經濟回升的關鍵，為政府著手收購問題建商的資產。